趁著2017年雙十一面膜銷售額一舉破億的勢頭，11月15日，御泥坊母公司——御家匯股份有限公司(以下簡稱御家匯)正式宣布IPO申請首發過會，擬在深交所的創業板上市。

　　公開資料顯示，御家匯是一家以自主品牌為核心、依托互聯網電子商務進行銷售的“互聯網+護膚品”企業，主要從事面膜等護膚品的研發，旗下有御泥坊、小迷糊、花瑤花等主要品牌。

　　御家匯的銷售渠道主要依靠電商平臺線上銷售，而且近年來御家匯存貨余額較大、存貨周轉率低等問題都暴露出來，在線上渠道趨于飽和的情況下，本次募集資金的一大半將要用于品牌建設和推廣，而非線下渠道的鋪設，其持續盈利能力存疑。

　　銷售渠道單一，業績嚴重依賴單一品牌

　　根據御家匯招股書顯示，在各報告期內2014年營收4.32億元，凈利潤3735.83萬元;2015年營收7.68億元，凈利潤5298.96萬元;2016年營收11.71億元，凈利潤7259.58萬元;2017年上半年營收6.22億元，凈利潤5461.14萬元。

　　(御家匯各報告期財務數據)

　　御家匯的產品銷售嚴重了依賴電商渠道。目前御家匯通過線上和線下兩種渠道對外銷售，線上銷售主要通過天貓、淘寶、唯品會、京東、聚美優品等互聯網電商平臺以及公司自有線上平臺對外銷售;線下銷售主要通過直營店、經銷/代銷商進行銷售。

　　根據統計，2014——2017上半年，御家匯在天貓(包括天貓國際、天貓超市)、唯品會兩大電子商務平臺的營業收入總和占當年主營業務收入的比重分別為64.26%、61.21%、57.35%和
63.60%。雖然御家匯也在建立線下渠道，但截至目前，“御泥坊”官方直營店的數量在全國僅有7家。

　　(御家匯主營業務收入按品牌劃分)

　　御泥坊品牌收入占公司總營收比例超八成。2014年 –
2017年上半年，御泥坊品牌銷售收入分別為3.85億元、6.53億元、9.61億元、4.93億元，占公司主營業務收入的比重分別為89.02%、85.17%、82.23%、79.42%，而公司其他品牌，如花瑤花、師夷家、薇風
等收入占比較小，且呈現出逐年下滑趨勢。

　　從御家匯的財務數據中不難看出，其營業收入和利潤的增速都在放緩，過度依靠旗下“御泥坊”品牌創造營收。一方面可以認為御家匯線上銷售渠道趨于飽和，它將面臨巨大的銷售壓力;另一方面可以認為，御家匯旗下除了“御泥坊”品牌外，其他品牌的社會認可度都比較低，品牌價值都有待提升。

　　存貨周轉率低，銷售費用猛增

　　由于近年電子商務增速趨緩，御家匯存貨余額較大、存貨周轉率低的問題已經暴露出來。根據御家匯招股書顯示，2014年 –
2016年，公司的存貨賬面價值占當期總資產的比例分別為36.20%、50.48%、45.27%。

　　(御家匯存貨周轉率)

　　(御家匯流動資產表)

　　根據御家匯的招股書顯示，存貨周轉率低，一方面是因為其主要以線上銷售為主，為了應對終端及時性和多樣性的需求;另一方面，在其報告期內，銷售業績增長快，產品品類不斷豐富，導致了庫存增加。

　　倘若短時間內，銷售業績增速放緩而庫存增多的問題無法解決，存貨跌價等問題勢必會影響其盈利能力。

　　根據招股書披露，在報告期內御家匯銷售費用增長十分迅猛。數據顯示，2014年 –
2017年上半年，御家匯銷售費用分別為1.60億元、2.37億元、4.10億元和1.89億元，占報告期內營業收入比重分別為36.91%、30.83%、35.03%、30.42%。

　　(御家匯銷售費用構成情況)

　　根據御家匯招股書顯示，本次IPO計劃募集資金8.58億元，其中4.65億元將用于品牌建設與推廣項目，主要以電商平臺廣告投放、影視劇和綜藝節目廣告投放等。

　　(本次募集資金擬投資計劃)

　　在御家匯報告期內，收入增長率、毛利率呈現逐年下降的趨勢，稅前利潤呈現逐年下滑，但同行業毛利率未有顯著下滑。御家匯不斷提高銷售費用，并且計劃將本次IPO募集資金的一半用于品牌推廣項目，同時存貨周轉率較低，勢必會對公司的持續盈利能力產生較大的不利影響。

　　面對電商渠道趨于飽和的問題，御家匯選擇將大部分募集資金用于廣告投放，而不是用于線下銷售渠道的開發，實在不是一個明智之舉。

　　有調查顯示，在線下的化妝品商店，有店員推薦的情況下，面膜平均每日的銷售額可達到1500元，而讓顧客自由選購，面膜平均每日的銷售額僅500元。如果御家匯愿意投入更多的資金用于線下商超中的品牌推廣，可能其銷售額會有進一步增長的空間。

　　目前面膜市場雖然處于快速增長期，但國內面膜市場較為雜亂，國產品牌較多，而且還要面臨海外面膜品牌“海淘“、”代購”的攪局，整個市場基本處于品牌的混戰狀態。國內以電商平臺為主要銷售渠道的面膜品牌想要占領市場份額，打造品牌影響力，一方面，在打造核心產品的同時要做到產品差異化;另一方面，企業要布局O2O銷售模式，同時打造線上和線下雙渠道。

　　其實，由于對線下銷售渠道的鋪設充滿不確定性，所有依托于電商平臺起家、以線上銷售為主的企業，都會具有一定的畏懼心理。其原因有可能是線下零售店的成本因素，也有可能是擔心店員不能準確地向客戶傳達產品理念，還有可能是線下渠道經銷商的不可控性等。

　　目前，線上紅利期已經過去，阿里、京東這些做電商起家的公司，都在大手筆布局“新零售”，“新零售”的概念已然成為下一個風口。依托于電商平臺起家的企業，如果無法在新的風口出現時就有所行動，等到市場相對穩定的時候再布局，可能就沒有話語權了。

　　羽化財經認為，這些企業想要開展線下渠道、布局“新零售”，可以先開一些體驗店作為試點，如果效果尚佳，可以將體驗店的數量增加，還可以與一些商超合作;如果效果不佳，由于成本相對不高，及時撤資也不會對企業產生過多的負擔。