中概股已經(jīng)苦于境外機構(gòu)“惡意做空”久矣。這種惡意行為不僅損害了企業(yè)的聲譽，更擾亂市場對于企業(yè)與行業(yè)發(fā)展的準(zhǔn)確判斷，尤其是對于那些真正有技術(shù)實力和市場前景的企業(yè)來說，被惡意做空無疑是一場無妄之災(zāi)。

11月28日，美國做空機構(gòu)灰熊（Grizzly Research）突然發(fā)布一則針對中國人工智能公司商湯集團的報告，稱商湯人為地夸大了收入。隨后，商湯科技對灰熊的做空報告作出反駁，在公告中指出：該報告并無依據(jù)，且包含無根據(jù)的推測及誤導(dǎo)性結(jié)論和詮釋。其亦缺乏對本公司業(yè)務(wù)模式及財務(wù)報告結(jié)構(gòu)的基本理解，缺乏對本公司公開信息的全面解讀。同時，商湯董事會還指出正在審查這些指控，并考慮采取適當(dāng)?shù)男袆觼肀Ｗo全體股東的利益。

然而，當(dāng)大模型之家深入研究灰熊的做空報告，不僅發(fā)現(xiàn)了該機構(gòu)慣用的一些做空手法，更注意到其中存在著海外做空機構(gòu)對中國高科技企業(yè)的一定偏見。正因如此，在評估灰熊此次報告的可靠性時，才更需要保持謹(jǐn)慎。

數(shù)據(jù)解讀片面，脫離企業(yè)發(fā)展現(xiàn)實

通讀灰熊做空商湯的報告全文，不難發(fā)現(xiàn)報告中含有大量通過片面總結(jié)財報，或是通過拼湊針對于企業(yè)的負(fù)面信息的行為。這些“斷章取義”的信息，結(jié)合財報中對于企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀的錯誤解讀，讓不明真相的讀者與投資人對于企業(yè)的發(fā)展情況產(chǎn)生誤判。

例如，灰熊引用了商湯財報，截取了重要兩個主要業(yè)務(wù)部門（智慧商業(yè)和智慧城市）在2021年-2022年期間的收入下降，并以此推論商湯業(yè)務(wù)線沒有可擴展增長的跡象。而這非常印證了灰熊歷來只講“短”的不講“長”的風(fēng)格。

事實上，對于智慧城市收入的下降，商湯在財報中提到了業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的現(xiàn)狀，在智慧城市領(lǐng)域，智慧城市保持有序收縮，聚焦精品項目，優(yōu)化現(xiàn)金流。而這對于企業(yè)而言，根據(jù)市場需求調(diào)整業(yè)務(wù)重心，是企業(yè)維持健康發(fā)展的必要措施。同時，伴隨大模型的突破性發(fā)展，灰熊并沒有意識到整個AI行業(yè)都在發(fā)生巨變，在快速轉(zhuǎn)型，最明顯的就是商湯財報中智慧生活和智能汽車業(yè)務(wù)的火箭式增長，同時商湯的財報顯示大模型業(yè)務(wù)驅(qū)動其智慧商業(yè)收入大幅度增長了超過50%。

灰熊的報告并沒能從公開、可靠的消息信源中，全面地了解行業(yè)發(fā)展和企業(yè)戰(zhàn)略的方向，而是更加關(guān)注數(shù)字的增減，來直接判斷企業(yè)的發(fā)展格局，脫離了企業(yè)的發(fā)展實際狀況。

做空報告只引用不調(diào)查，可靠性存疑

細(xì)數(shù)灰熊這家做空機構(gòu)的履歷，不難發(fā)現(xiàn)這是一家非常熱衷于針對中國企業(yè)進行“做空”的公司，包括蔚來、跟誰學(xué)、拼多多、58同城、斗魚、瑞能新能源等，但從做空結(jié)果上來看，只能算是戰(zhàn)績平平，甚至多次被企業(yè)乃至同行駁斥的經(jīng)歷。

只引用，而缺乏調(diào)查，是灰熊的硬傷。在灰熊官網(wǎng)簡介中，寫著“灰熊在中國擁有自己的獨立的調(diào)查團隊，為家族理財辦公室、對沖基金、投資銀行和運營公司在內(nèi)的機構(gòu)客戶提供服務(wù)，其擅長于法務(wù)會計分析、背景調(diào)查、深入的財務(wù)分析和建模，并擁有中國當(dāng)?shù)氐膶＜液驼{(diào)查團隊。”

但灰熊的做空報告中，大多為引用舊聞。更像是混跡于各大社交媒體中，依靠捕風(fēng)捉影的信息拼湊內(nèi)容，這也讓其報告的真實性大打折扣。

如在做空商湯的報告中，灰熊引用了另一家“財經(jīng)媒體公司的首席執(zhí)行官”的言論，而且該言論通過朋友圈發(fā)布，后被證實已經(jīng)刪除。有評論認(rèn)為，做空機構(gòu)引用這類信息，其取證過程非常草率。

而這家被灰熊所引用的Capital Watch財經(jīng)媒體公司，其背景也存疑。其微信公眾號介紹顯示，“CapitalWatch.com 成立于2000年，是一家華爾街財經(jīng)新聞媒體。自 2017 年以來，它已轉(zhuǎn)變?yōu)槲ㄒ恢铝τ谔峁┩话l(fā)新聞、市場分析和經(jīng)濟見解的網(wǎng)站，專注于在美國股票市場交易的中國公司。”而奇怪的是，做空報告也是這家媒體公司的業(yè)務(wù)之一。

據(jù)觀察，Capital Watch曾發(fā)布過一份針對上市公司諾輝健康的做空報告，質(zhì)疑諾輝健康九成銷售收入都存在造假情況。但隨后諾輝健康用實際銷售業(yè)績，粉碎了Capital Watch對其收入造假的指控，并向警方報案。

也就是說，Capital Watch在業(yè)務(wù)上和灰熊有一定重疊。灰熊選擇引用另一家非專業(yè)做空機構(gòu)的做空內(nèi)容，而未選擇自己獨立調(diào)查，這讓市場懷疑，灰熊是否有獨立調(diào)查能力。

值得注意的是，灰熊還通過有選擇地引用某社交平臺中的匿名評論，作為被做空的公司經(jīng)營存在問題的證據(jù)。而匿名評論的真實性本就無從考證，而且這些評論很可能受到發(fā)布者的情緒、個人偏見等影響。因此，將匿名評論作為指控一個公司的證據(jù)，顯然是不夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)摹；倚苓x擇性的引用負(fù)面匿名評論，試圖營造出一個不利于做空公司的輿論氛圍，從而達到其做空的目的。其真實性更是缺乏可靠的支撐，可信度大打折扣。

同時，商湯發(fā)布的公告顯示灰熊并沒有與商湯聯(lián)系以確認(rèn)相關(guān)信息的真實性或就財報獲得任何理解。這也就不難解釋，灰熊在報告中頻頻出現(xiàn)與企業(yè)發(fā)展現(xiàn)實完全相悖的報告解讀，不禁讓人懷疑其專業(yè)性和證據(jù)的可信度。

利用地緣操控市場情緒，進行惡意做空

通常來說，做空機構(gòu)本質(zhì)，是瞄準(zhǔn)支持多、空交易的資本市場，做空機構(gòu)會去調(diào)研目標(biāo)公司，“發(fā)現(xiàn)”重大問題予以曝光，當(dāng)股價下跌時做空機構(gòu)提前布局的空單就能實現(xiàn)盈利。然而看似“監(jiān)督市場”的職責(zé)背后，也不乏做空機構(gòu)看準(zhǔn)其背后隱藏著的“有利可圖”的生意，通過惡意做空，獲得了巨大的利益。

今年2月份，美國司法部收集了數(shù)十家投資公司和研究機構(gòu)涉嫌惡意做空的信息，并向一部分公司和機構(gòu)發(fā)出了傳票。但令人氣憤的是，灰熊做空中概股的背后，還試圖利用地緣政治中，西方對于中國公司的偏見，挑起市場情緒，對企業(yè)進行攻擊。

在灰熊對于中國公司的做空報告中，利用中美兩個大國之間競爭的背景，操控市場情緒的做法屢見不鮮。在做空蔚來等企業(yè)的報告中，灰熊也使用了類似手法，在做空商湯的報告中，灰熊以商湯被美國政府列入禁投名單為由唱衰商湯的發(fā)展前景。而其中影響最大的，莫過于剛剛坐上中國電商頭把交椅的拼多多。

9月7日，灰熊發(fā)布對拼多多的做空報告，認(rèn)為拼多多是一家“垂死的欺詐公司”，然而整篇報告的重心，并沒有放在披露拼多多的財務(wù)問題，而是將主要集中在對購物應(yīng)用程序TEMU對美國國家利益構(gòu)成緊急安全威脅上。

在灰熊充滿重政治陰謀論的操作手法的報告中，提到了Temu大量出售數(shù)據(jù)、泄露數(shù)據(jù)，比TikTok更危險等描述，以此對國外投資者形成誤導(dǎo)。

然而，灰熊的報告雖然引用了專業(yè)人士對TEMU代碼的分析，但文件夾的截圖缺乏具體信息，難以證明其指控的準(zhǔn)確性，因此最終也未能獲得拼多多的理睬。

至于灰熊在報告中真正算得上對于Temu經(jīng)營模式的質(zhì)疑，則是錯誤地將處在“擴張期”的投入，誤判為“廉價的中國購物APP此前已經(jīng)證明，這種商業(yè)模式根本無法持續(xù)盈利”。而就在拼多多剛剛發(fā)布的2023年第三季度財報中，公司第三季度總營收為688.404億元，同比增長94%，大幅超過市場預(yù)估的548.7億元，歸屬于拼多多普通股股東的凈利潤為155.37億元，同比增長47%。亮眼的財報，給灰熊的做空報告作出了最為有力的回?fù)簟?/p>

寫在最后

中概股已經(jīng)苦于“惡意做空”久矣。這種惡意行為不僅損害企業(yè)聲譽，更可能導(dǎo)致股價短期內(nèi)的不正常波動，給投資者帶來損失。尤其是對于那些真正有技術(shù)實力和市場前景的企業(yè)來說，被惡意做空無疑是一場無妄之災(zāi)。

而如今的做空機構(gòu)，其行徑更是令人咋舌。他們不僅企圖通過做空發(fā)“不義之財”，這些機構(gòu)利用其所謂專業(yè)信源和做空身份，發(fā)布具有誤導(dǎo)性的報告，操縱市場情緒，從而達到其做空的目的。這種行為不僅違反了市場規(guī)則，更損害了中國高科技企業(yè)的利益。

這也讓公眾和投資者不得不更加警惕，用更加清醒的目光來審視每一份做空的財報。我們不能盲目相信這些機構(gòu)的報告，而應(yīng)該進行深入的研究和分析，了解企業(yè)的真實情況。只有這樣，我們才能做出明智的投資決策，避免被誤導(dǎo)和損失。